资金面合理充裕 债市能否继续走牛

　　2018年以来，在多种因素的影响下，债券市场走出一波较大级别的牛市。特别是从10月底至11月中，债券市场呈现快速上涨格局。10年期国债和国开债的收益率相继跌破了3.4%和4%的关键位置。随着国内债券市场走牛，中美1年期国债收益率更是出现10年以来的首次倒挂。

　　从年初至今看，10年期国债收益率从1月中旬的高点3.98%下行至11月16日的3.35%，下行幅度达到63个基点；10年期国开债收益率也从年初的高点5.13%下行至11月16日的3.88%，下行幅度达到125个基点。

　　近两周来，债券市场进入振荡整理行情。在经济下行压力依然较大、流动性保持合理充裕的宏观背景下，债券市场的牛市行情能否继续？

　　综合当前各个研究机构的分析来看，尽管几乎没有看空的观点，但对债市行情走势依然存在一些分歧。有分析认为当前调整是“债牛回头”，也有观点称之为是“快牛”之后的暂时休整，还有研究称债市行情将从“牛陡”进入“牛平”。但整体来看，各方观点基本以看多为主。

　　流动性合理充裕

　　综合机构观点来看，当前市场之所以继续看好债市，主要归因于通胀低迷、资金面宽松预期加强。

　　此前不久，央行发布2018年10月份的金融数据，当月新增人民币贷款6970亿元，前值13800亿元；社会融资规模7288亿元，前值22054.13亿元；10月份M2同比增8%，前值8.3%，M1货币供应同比增2.7%，前值4%，M0货币供应同比增2.8%，前值2.2%。

　　尽管今年以来社融增速逐月下滑，但是流动性保持着合理充裕的环境。截至2018年11月，央行年内已经实施4次降准、共释放资金2.3万亿元；两次增加再贷款和再贴现额度，共计3000亿元。央行行长易纲此前接受采访时表示，在货币政策工具方面还有相当的空间，包括利率、准备金率以及货币条件等。

　　从公开市场操作看，12月3日，央行公告称，目前银行体系流动性总量处于较高水平，当日不开展逆回购操作。而此前几天，央行一直强调，“临近月末财政支出力度进一步加大，银行体系流动性总量处于较高水平”。值得注意的是，自10月26日以来，央行已经连续28个工作日未开展逆回购操作。尽管央行在公开市场长时间暂停逆回购，但不意味着货币政策收紧。央行在公开市场业务交易公告中也反复强调，目前银行体系流动性总量处于“合理充裕水平”甚至“较高水平”。

　　国金证券研究中心固收团队表示，财政存款季节性投放将减轻年末流动性压力。该研究称，财政存款的收缴与投放有着很强的季节性规律。回顾2014年至2017年的同期数据，12月份财政性存款收缴与投放的季节性特征较为明显，新增财政性存款均大额投放。根据往年情况推测，预计今年12月份财政存款将大幅下拨12000亿元，对流动性有较明显的正面影响。

　　展望12月份，国金证券研究中心固收团队认为，当前流动性保持合理充裕的政策根基未发生变化；年末是传统的财政支出时点，财政存款下拨会相应增加银行体系流动性，其他常规因素对流动性冲击有限；在宽信用政策下，央行也将给予足够充裕的流动性支持，保障实体经济特别是中小民营企业融资需求。因此，年末流动性整体保持平稳的概率较大。

　　看多观点仍占主流

　　在经历了一轮快牛之后，债券市场近期进入了振荡模式。对于未来市场走势，尽管各方略有分歧，但看多依然占据主流。

　　中信证券固收首席分析师明明称，近期利率下行较快，市场存在调整动力，投资者可能选择获利了结，或成为短期市场波动的触发因素；但从趋势上看，利率下行的空间仍然存在，短期内10年期国债收益率将在3.4%左右波动，明年实现3%仍是大概率事件。

　　中泰证券固收研究团队认为，未来一到两个季度内，债券市场走牛的趋势或会保持。今年持续看多债券市场的逻辑有三：一是流动性合理充裕以及期限利差存在压缩空间；二是经济下行趋势延续；三是汇率的压力和海外资本市场的起落让位于国内经济政策的变动，海外流动性收紧对国内债券市场的约束有所钝化。目前来看，这三大逻辑主线至少在未来一到两个季度内很难发生变化。

　　尽管不少机构认同债市收益率下行行情大概率将继续，10年期国债收益率也将向3%靠拢，但在这一过程中，也要注意潜在风险。

　　中信建投证券宏观债券研究团队提示，有两大潜在风险点值得关注。一是市场对明年经济的预期较为一致，为避免较坏的结果，存在市场预期扭转的可能。二是当前国债收益率相较于年初已经不便宜，当前交易型投资者数量众多，做波段可能是接下来市场博收益的主要方式，而过于拥挤的交易可能会大幅度拉低收益率水平，使得超额收益的机会难以把握。

　　在利率债收益率有望持续走低的同时，信用债未来价值同样不容忽视。明明表示，展望明年，信用债的杠杆和期限都可以适当拉长。多种因素带动利率曲线仍有下行空间，所以信用债的期限仍然可以适当拉长。产业债方面，产业债投资长期看行业周期，短期看政策扶持。在微观层面出现切实回暖之前，政策不会半途而废，后续积极宽松仍可期，龙头优势明显，中低等级债券也将随实体经济回暖步入实质改善阶段。

　　华泰证券宏观研究员李超表示，经济基本面因素决定债市无风险利率仍有下行空间。预计政策方面将引导金融机构保障融资平台公司合理融资需求，因此较为看好基建类城投债的表现。

（文章来源：中国金融新闻网）