海通宏观姜超：社融下行趋缓货币保持宽松 杠杆从去到稳

　　摘要

　　1月15日，央行公布18年12月金融统计数据：18年12月新增社融1.59万亿元，同比多增33亿元；M2增速微升至8.1%；金融机构贷款增加1.09万亿元，同比多增约5000亿元。我们的观点是：社融下行趋缓，杠杆从去到稳。

　　一、信贷债券支撑，新增社融平稳。18年12月新增社融1.59万亿元，与17年同期基本持平，其中12月对实体发放贷款约9300亿元，同比多增3500亿元，较之前数月改善较多；企业债券净融资继续增加3700亿元，同比多增约3400亿元，这两项是12月社融的主要支撑；而表外非标融资萎缩幅度仍大，委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约1700亿元，同比多减约5300亿元，继续拖累社融；地方政府专项债融资增加411亿元，同比少增440亿元。

　　二、票据贡献仍多，企业中长贷略有改善。18年12月新增金融机构贷款约1.09万亿元，同比多增约5000亿元。其中居民部门贷款增加约4500亿元，同比多增近1300亿元，主要是居民短贷同比多增1300多亿元，而居民中长贷同比少增33亿元；企业部门新增贷款约4700亿元，同比多增2300亿元，从结构看，票据融资同比多增近2000亿元，对信贷的贡献仍大，而企业中长贷同比少增83亿元，与之前数月的同比少增近1000亿元相比也有改善。

　　三、M1低位持平，M2微幅回升。18年12月财政存款减少1.04万亿元，与17年同期相比少减了约2000亿元，或与前期财政支出加快进度提前有关，10-11月财政存款一度持续大幅少增。12月M1同比持平于前月1.5%的低位，而M2同比小幅回升到8.1%、M0同比回升到3.6%。

　　四、社融下行趋缓，货币保持宽松。当前口径社融存量增速从18年11月的9.9%小幅下降至9.8%，我们测算12月不含专项债的社融存量增速从11月的9.14%降至9.07%，政府和社会总融资存量增速稳定在10.1%，融资下滑速度放缓。19年以来央行强化逆周期调节，先后调整普惠金融定向降准考核标准、实施全面降准，并将于1月下旬实施TMLF操作，货币宽松加码，流动性将维持合理充裕。

　　五、从去杠杆到稳杠杆。考虑到信贷政策推进、专项债提前发行等因素，融资增速或在1季度企稳，从而推动M1、M2等各类货币增速见底企稳，以及企业流动性的逐渐改善。我们认为当前的广义货币M2增速已经与未来5-10年的中国GDP名义增速基本匹配，因而货币增速已经不需要再降，19年中国经济有望从去杠杆正式转入稳杠杆阶段。

　　1月15日，央行公布18年12月金融统计数据：18年12月新增社融1.59万亿元，同比多增33亿元；M2增速微升至8.1%；金融机构贷款增加1.09万亿元，同比多增约5000亿元。我们的观点是：社融下行趋缓，杠杆从去到稳。

　　1。 信贷债券支撑，新增社融平稳

　　18年12月新增社融1.59万亿元，与17年同期基本持平。其中18年12月对实体发放贷款约9300亿，同比多增3500亿元，较之前数月改善较多；企业债券净融资继续增加3700亿元，同比多增约3400亿元，这两项是12月社融的主要支撑；而表外非标融资萎缩幅度仍大，委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约1700亿元，同比多减约5300亿元，继续拖累社融；地方政府专项债融资增加411亿元，同比少增440亿元。

　　2。票据贡献仍多，企业中长贷略有改善

　　18年12月新增金融机构贷款约1.09万亿元，同比多增约5000亿元。其中居民部门贷款增加约4500亿元，同比多增约1300亿元，主要是居民短贷同比多增1300多亿元贡献，而居民中长贷同比少增33亿元，从居民信贷角度看，地产销售仍有压力。

　　18年12月企业部门新增贷款约4700亿，同比多增2300亿元。从结构看，票据融资同比多增近2000亿元，对信贷的贡献仍大，而企业中长贷同比少增83亿元，与之前数月的同比少增近1000亿元相比也有改善，“宽信用”政策能否持续带来改善效果，后续有待观察。

　　3。 M1低位持平，M2微幅回升

　　18年12月财政存款减少1.04万亿元，与17年同期相比少减了约2000亿元，或与前期财政支出加快、进度提前有关，18年10-11月财政存款一度持续大幅少增。18年12月，居民和企业存款分别同比多增3700亿元和950亿元。12月M1同比持平于前月1.5%的低位，M2同比回升到8.1%，较前月提升0.1个百分点，M0同比回升到3.6%。

　　4。社融下行趋缓，货币保持宽松

　　当前口径社融存量增速从18年11月的9.9%小幅下降至12月的9.8%。我们测算18年12月包括贷款、债券、股票和非标在内的企业各类总融资的存量增速从11月的5.8%微降至5.7%；不含专项债的旧口径社融存量增速从11月的9.14%降至9.07%；而政府和社会总融资存量增速稳定在10.1%，融资下滑速度放缓。

　　19年以来央行强化逆周期调节，先后调整普惠金融定向降准考核标准、实施全面降准，并将于1月下旬实施TMLF操作，货币保持宽松，流动性将维持合理充裕。

　　5。 从去杠杆到稳杠杆

　　考虑到信贷政策推进、专项债提前发行等因素，融资增速或在1季度企稳，从而推动M1、M2等各类货币增速见底企稳，以及企业流动性的逐渐改善。我们认为当前的广义货币M2增速已经与未来5-10年的中国GDP名义增速基本匹配，因而货币增速已经不需要再降，19年中国经济有望从去杠杆正式转入稳杠杆阶段。

（文章来源：姜超宏观债券研究）