苹果市值遭重挫是预料之中 但唱衰苹果你也许太心急了

　　低研发投入支持下的高增长

　　一般的观点认为，高科技公司的成长性取决于其技术创新的能力，即大量的研发投入，带来企业收入和利润的增长。这一观点并不完全符合企业的规律，笔者选取了苹果、谷歌、微软和亚马逊四家公司2010~2016年研发支出占公司主营业务收入的比例，与公司同期EBITDA(税息折旧及摊销前利润，衡量企业主营业务产生现金流的能力)平均增长率之间的关系，结果如下图。

▲ 四家公司2010~2016研发投入与增长情况

(资料来源：Bloomberg)

　　我们发现，苹果公司研发投入占主营业务收入的比例相当低，仅有3.02%；以技术驱动为主的微软和谷歌，这一比例分别达到13%和14%；即便以运营驱动为主的亚马逊，这一比例也达到8%。在EBITDA增长率上，苹果公司这7年的平均增长率高达173.4%，低于亚马逊的225.8%，远高于谷歌101.2%。

　　用少量的研发资金，能够支持如此高速的企业增长速度，这归功于苹果公司对产品精准的市场定位，以及“硬件+软件+内容”的一体化平台所带来的超额利润。

　　按照波士顿咨询公司著名的“问题、明星、现金牛和瘦狗”产品分类，乔布斯回归之后，苹果公司有近15款MAC电脑产品。多款产品并存，品牌识别度低，且多属于“瘦狗”或“问题”产品，在公司资金本已紧张的情况下，运营多款产品进一步加剧了公司的财务压力，令苹果公司的产品长期销售低迷。

　　为解决这一问题，苹果根据“普通用户/专业用户”，以及“台式电脑/便携电脑”两个分类维度，将产品线缩减到4款基本产品。强化MAC电脑的盈利能力，巩固MAC在艺术设计领域的优势，并向普通用户市场扩张。经过产品线的重新定位，MAC被打造为“现金牛”产品，为公司贡献稳健的现金流，以支持新品的研发等费用。

　　在意识到个人数字音乐市场的规模之后，苹果推出iPod作为硬件播放器。一年之后，苹果建立了iTunes数字音乐销售平台，形成了“硬件+软件+内容”的一体化平台。该平台的优势在于，由于硬件很难盗版，苹果公司依靠设计精美的硬件产品，可以获得较高的品牌溢价，为公司贡献利润。数字化的内容，销售的边际成本几乎为零，可以通过低价销售，达到实施成本领先战略的目的，建立较高的进入壁垒，抵御新进入者的威胁。

　　苹果基于硬件产品建立了庞大的包括周边配件、软件、内容的生态系统，并牢牢控制销售渠道，所以，即便苹果在研发上投入较少，也可以获得可观的利润。iPod成为新苹果崛起的第一款明星产品，而iPhone可以堪称苹果历史上最伟大的“明星”产品。

　　成也定价，败也定价

　　苹果公司能够取得丰厚的利润，还在于其非常善于运用产品定价策略，尽可能获得生产者剩余。以iPhone手机为例，苹果每次推出新一代手机，都将取消前一代手机中的中端机型，诱使用户购买更为昂贵的高端型号，以此获得更高的销售利润。

　　如iPhone 5S手机包括16G、32G和64G三个型号，iPhone 6就取消了32G的型号，推出了16G、64G和128G三款型号，虽然两代手机的64G型号价格相同，但由于32G型号的取消，iPhone 6中端机型的价格变相提升到上一代高端型号的价格。同样iPhone7和iPhone8(X)之间的替代也是如此规律。

　　苹果手机可以运用该策略的原因在于，苹果手机的需求价格弹性较低，仅有1.74，这表示苹果手机价格上涨1美元，手机需求量下降1.74%。

　　仅看价格弹性，苹果手机提价似乎会影响公司的盈利。但苹果高端型号和中端型号的价格差大约在20%左右，这种定价策略，使得苹果通过提价可以获得15%左右的收入增加，这在消费品中是非常高的水平。但需要注意，苹果手机能够表现出这种价格弹性，与其强势的品牌溢价有关。

　　同时，即便在苹果产品线中，MAC电脑和iPad都采取平价策略，产品销售平均单价逐年小幅降低，以价格换取销量提升，使总收益提高。这是苹果在2018秋季新品发布之前，一直非常奏效的战略。

　　但是2018年新品发布之后，苹果有些背离了过去的定价策略。苹果在硬件升级比较小的情况下，大幅提高了手机、平板电脑和个人电脑的售价，苹果似乎希望打造数码产品界的“奢侈品”。

　　但数码产品的价值构成与奢侈品存在较大的差异。奢侈品除了高高在上的价格之外，还代表顶级的做工、用料和卓越的性能(品质)，奢侈品的消费者通常倾向于长期持有产品，因此奢侈品的性能(品质)往往需要长期保持在高端水平。而且长期使用的沧桑感，有时还会凸显使用者的品位。用经济学的术语，就是产品带给消费者的效用可以长期保持。

　　数码产品和奢侈品相比，一个显著的区别在于，由于摩尔定律(在成本不变的情况下，芯片的集成度每18个月翻一番；在集成度不变的情况下，成本每18个月降低一半)的存在，数码产品的性能随着时间的推移，会大打折扣，3年前数万元的手机、电脑性能可能不及现在数千元的产品，因此数码产品带给消费者的效用是随时间增长而不断下降的。

　　在数码产品领域，苹果的品牌足够强势，适当提高价格是提升利润的有效措施。但当它改变品牌定位，向奢侈品转型的时候，其产品的价值构成，就不足以支撑其价格，新的定价策略使得苹果产品销售低迷。

　　iPhone的明星光环减退

　　灵活运用目标集聚、差异化、成本领先战略，令苹果获得综合性的竞争优势，这种优势带来了巨额的现金流，而巨额的现金流又驱动公司战略得以更好地实施。得益于苹果强大的供应链整合以及营销能力，即便产品创新不足，也可以在相当一段时间内为公司创造利润。

(资料来源：Bloomberg)

　　但是自库克时代以来，苹果并未拿出令人耳目一新的产品，公司依然依靠乔布斯时代创造的MAC电脑、iPhone手机和iPad平板电脑作为主要产品。从上图的数据来看，苹果2016年产品销售收入出现小幅下滑。iPhone的销售收入产生波动，增长乏力，大有从明星产品向现金牛产品转变的趋势。

　　我们采用回归分析计算苹果公司各产品销售收入与公司市值的关系，结果如下表所示，

　　iPhone对市值的贡献，小于服务和MAC电脑对公司市值的贡献，这说明iPhone必须依靠实现大量销售才能支撑苹果公司的市值，近期iPhone增长乏力，造成苹果公司的市值大打折扣。

　　若公司迟迟不能推出极具创新性的产品，仅仅依靠iPhone的常规迭代升级，苹果的重回市值巅峰之路将非常困难。另一方面，作为一家科技公司，苹果公司缺乏杀手级的应用软件，云服务进展缓慢，使得苹果在2018年下半年面对软件、云服务增长强势的微软、谷歌、亚马逊时处于下风，也造成了资本市场对苹果失去耐心。

　　市值下滑，代表苹果就不行了吗？

　　回答这个问题，首先要明确，市值并不能够完全等同于公司的能力。苹果在2018年8月成为全球第一家市值过万亿美元的公司，除了产品创新之外，苹果的运营管理能力也非常出色，尤其是运营带来的庞大现金流，是支持苹果在当时取得高额市值的因素。

　　价值链微笑曲线的两端是苹果战略的重心。

　　在完善上游供应链的同时，苹果加强直营终端零售店的建设，可以使公司直接面对消费者，建立完善的顾客体验。直营店的战略重要性还在于，可以减少苹果公司对分销渠道的依赖，加强公司对零售现金流的控制，强化公司营销能力。

　　苹果对终端销售渠道的把控，直接的效果是库存周转率提高和应收账款的减少。2005年之后，苹果公司应收账款占总资产的比例长期保持在6%左右的水平。作为对比，同样以电子商务为主营业务，面对个人消费者，以预收款为主要形式的亚马逊，其应收账款占总资产的比例大约在10%。

　　再比较几大科技公司的库存周转天数，如下图所示，

(资料来源：Bloomberg)

　　以硬件销售为主的苹果公司，将库存周转天数做到6天左右，甚至超过号称“零库存”的戴尔电脑。

　　经过数据对比可见苹果在供应链管理和零售管理的能力，达到了世界顶级水平，硬件产品的销售速度竟然可以超过软件产品，这是巨大的竞争优势，也为苹果创造庞大的经营现金流。而经营现金流带来的巨额现金储备，又是苹果管理供应链的驱动因素，企业战略和财务战略的内在统一，是苹果建立核心竞争优势的重要基础。

　　此外，从当前情况看，苹果在软件和服务上进展缓慢，但苹果在计算机视觉、人工智能领域的收购非常活跃，2016~2018年，苹果先后收购了拥有尖端的计算机视觉技术的初创企业Flyby Media、Emollient、RealFace等公司，在人工智能领域先后收购了聚焦个人健康的LearnSprou、Gliimpse等初创公司，以及做通用大数据分析的Turi、Tuplejump、Lattice.co等公司。

　　从收购策略看，苹果的战略意图非常清晰，一是加强个人健康领域的数据处理能力，通过iWatch等可穿戴设备切入健康、医疗领域，进一步提升苹果产品在个人生活中的掌控力度；二是继续发力机器学习，为未来打造新的服务积累技术力量。

　　由于收购的技术进行消化和整合需要一定的时间，短期内还看不到成效，加之新品销售受挫，苹果股价大跌并不奇怪。但不能忽视的是，苹果拥有庞大的现金储备(2018财年经营和投资活动产生的现金流为750亿美元。苹果的现金流可以在国家GDP中排进前70位)，为其战略调整储备了足够的资源，即便面对危机，相信苹果也能很好地化解。

（文章来源：中欧商业评论）